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经济改革

刘煜辉:人民币国际化的关键在于国内经济体制改革

作者:卢亮  时间:2016-11-30

    

  

  中国社会科学院经济学教授、天风证券首席经济学家刘煜辉在演讲。

 

  中国金融改革逻辑和人民币国际化障碍

  金融改革的逻辑如何理顺?人民币国际化障碍到底藏在哪里?怎样评估金融自由化的利弊?中国社会科学院经济学教授、天风证券首席经济学家刘煜辉在本届年会的主题演讲中开宗明义地表示,要限制炒来炒去的繁荣,限制资产泡沫像电风扇一样到处乱转,要结束金融市场“拥挤不堪”的状态。在刘煜辉看来,汇率虽然和资产价格背离,但如果中国能够有效地纠偏金融自由化的过度繁荣,在政府强大的体制控制范围之内,我们依然可以通过时间换空间,慢慢调整。如何最终化解难题,他开出的药方是:人民币国际化全球化,最终是需要国内经济体制的改革。

  ●金融自由化单兵突进释放洪荒之力

  2012年是中国经济和金融的重要分水岭,原因在于中国当年启动了一轮金融自由化的繁荣,在财政没有改革的情况下,整个经济中到处是软约束的主体。“在这样的情况下,金融自由化,比如今天我们看到满世界都是披着互联网金融马甲的各种所谓第三方财富管理机构,所谓嵌入式投资顾问的交易式结构,通过这样的方式,把传统的银行体系整个风险管理门槛全部推倒。看看中国的楼市,中国资产的泡沫,它背后就是金融释放出来的洪荒之力。”

  “金融交易资产创造过去三四年之间出现的无序的繁荣,到今天遇到一个绕不过去的坎:人民币货币贬值的压力。”金融资产的定价靠的更多的是什么?刘煜辉认为,靠的是情绪定价,靠的是博弈定价,“大家之所以买金融资产,是因为什么,是因为大家都在猜,外面还有比我更难受的。”

  刘煜辉举例,一个企业家,辛辛苦苦一辈子搞技术创新,搞商业模式创新,最后回国一看不如邻居家买了一套房半年的涨势。

  他提出担忧:中国的金融占G D P比重今年达到10 .2%,远高于美国。中国在不到4年时间上升4个百分点,这是金融无序繁荣的过程。对此,刘煜辉反思认为,金融自由化最大失误是:国企不改革,财政不改革,经济中到处是软约束的主体条件下,金融自由化单兵突进,释放的只能是洪荒之力,金融交易性资产创造了无序繁荣,最后以冲击本国货币定价而告终。

  ●金融资产的定价呈现“情绪定价”

  “中国的市场,应该说跟三年之前相比有一个最大的变化。”刘煜辉说,2013年融资很贵,融入一笔钱可能要10 %的成本,但是我们在座的所谓金融从业人员、资产管理人员心里不慌,因为他可以找到15%的资产把这个钱卖出去。而在今天,你面对的是一个4%以上的融资成本支撑不到3%资产收益率的交易结构,两者之间出现了倒挂的关系。这个裂口的弥合只能通过金融机构自己加杠杆、有意识低估信用风险或者流动性风险来弥合。

  目前的金融市场,在刘煜辉看来有点“拥挤不堪”,因为交易的主要是情绪,“金融资产的定价更多是情绪定价,人们相信后面有比我更难受的交易者会不断地加杠杆,所以整个金融风险的定价变得没有太大的意义。这是另外一个角度去看中国的回购市场的变化,非常惊人。”

  回 归 到 人 民 币 本身,有一个绕不过去的坎,就是人民币汇率。刘煜辉表示,全球最大15个经济体,除了中国其他国家的中长期利率都是大幅下跌,而中国的中长期利率不但没有跌,反而还上升。在这种情况下,资金没有回到中国的意思,中国创造的后贸易盈余依然不能有效转化为收入。他认为,这个过程中只有一个制约因素,就是汇率。

  刘煜辉提醒注意近半年来自楼市的冲击,因为楼市的失控使得人民币收不住了,房子越涨,国内对人民币货币的定价越慌,钱越往外逃,它反映资本更多地开始在近期和远期又要集中释放。

  ●我们或面对一个泡沫收缩的时间

  汇率和资产的背离,是关于金融自由化需要关注的另一个现状。刘煜辉举例,台北市凯悦酒店一个行政套间大概三个晚上折合人民币才3000多元,但这个价格在西湖边上的凯悦可能一个晚上都住不了。他觉得,可以用一句完整的话来概括由于金融自由化的繁荣所带来的混乱状态:产业已经托不住金融地产,金融地产也托不住财政,财政托不住债务,债务托不住货币。

  “汇率和资产的背离,对应的是产业资本和金融资本的尖锐冲突。”他进一步分析,产业资本生产率上不去,是因为金融地产从经济中抽取的“租”太高了,产业被榨干了。

  那么,中国会选择哪一种方式来最终完成汇率和资产的“接吻”呢?他认为,未来人民币和美元之间的汇率不太可能太离谱。

  汇率和资产如何正确对接,中国面临一个政策的选择。刘煜辉开出的药方是:我们或将面对一个泡沫收缩的时间,一个从需回实的过程,一个重塑资产负债表、重振产业资产回报率的过程。

  ●全球资本最终还是会选择中国

  尽管面临诸多挑战,刘煜辉进一步认为,对于一个货币来讲,它最终的国际化过程还是取决于国内的经济体制。能不能让全球资本相信,你未来是不是法治经济?你对私有财产是不是有足够的保护?如果能体现这两点的话,全球资本知道这个货币的价值,知道这个国家经济体的资产价值,能够感受到这个资产的价值。

  换言之,人民币的全球化、国际化,最终不是靠外在的推动,比如签货币互换,或者推动一些外在的技术路径,关键在于国内经济体制改革,“你要使你的经济变成一个法治经济,你要表现出越来越强的对私有财产足够的保护,你这个货币的价值才能体现出来。”

  实际上,刘煜辉对于人民币的国际化道路表示乐观。他分析,虽然国外时不时有唱空中国的声音,中国除了要反击做空的趋势和浪潮,还要有坚定的历史自信。这个历史自信来自经济分析,也就是对过去中国经济三十多年改革开放之后所形成的全球的G2结构历史要足够自信。“如果我们有足够自信的话,对中国资产泡沫的繁荣实施一些手段,让经济往下跳一跳,进一步主动推动资产和价格之间的严重背离,让它快速收敛,去释放系统性风险,我觉得没有什么太大的事儿。因为当中国真正的系统性风险下降的时候,我们可以看到,只要有G2结构在,最终全球资本还是会选择中国、选择人民币资产。”

 

来源:南方都市报 [关闭] [收藏] [打印]

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